央行詳解貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架

• 2017年11月20日 FanTianQing來源：網(wǎng)易新聞 1392 92
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貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架詳解！

貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架詳解！

中國人民銀行（央行）2017年第三季度貨幣政策執(zhí)行報告中有一篇題為《健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架》的專欄文章。該文詳細解釋了貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架。

上述專欄指出，傳統(tǒng)的政策框架以貨幣政策為核心，主要關(guān)注的是經(jīng)濟周期，主要目標(biāo)就是通過逆周期調(diào)節(jié)來平抑經(jīng)濟周期波動，維護物價穩(wěn)定，這種框架對應(yīng)對高通脹確實起到了良好的作用。但是，這種調(diào)控框架忽視了資產(chǎn)價格和金融市場波動潛在的巨大影響，也就是忽視了金融周期的影響。特別是在經(jīng)濟周期和金融周期不同步時，兩者的作用方向可能不同甚至相反，會導(dǎo)致宏觀調(diào)控政策的沖突和失效。最明顯的就是在2007年次貸危機之前，全球CPI保持基本穩(wěn)定的同時，初級商品價格和MSCI 全球股指上漲超過90%，美國大中城市房價上漲超過50%，累積了巨大的風(fēng)險。

因此，中央銀行僅借助貨幣政策工具難以有效平衡好經(jīng)濟周期和金融周期調(diào)控。這就需要引入宏觀審慎政策加以應(yīng)對，通過健全宏觀審慎政策框架，并與貨幣政策相互配合，能夠更好地將幣值穩(wěn)定和金融穩(wěn)定結(jié)合起來。宏觀審慎政策直接和集中作用于金融體系本身，能夠“對癥下藥”，側(cè)重于維護金融穩(wěn)定和防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險。上述專欄認(rèn)為，評判金融周期，最核心的兩個指標(biāo)是廣義信貸和房地產(chǎn)價格，前者代表融資條件，后者反映投資者對風(fēng)險的認(rèn)知和態(tài)度。

上述專欄表示，下一步，央行將繼續(xù)健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控體系：繼續(xù)完善貨幣政策框架，強化價格型調(diào)控和傳導(dǎo)，繼續(xù)深化利率和匯率市場化改革，發(fā)揮金融價格杠桿在優(yōu)化資源配置中的決定性作用；繼續(xù)完善宏觀審慎政策框架，將更多金融活動、金融市場、金融機構(gòu)和金融基礎(chǔ)設(shè)施納入宏觀審慎政策的覆蓋范圍；完善貨幣政策和宏觀審慎政策治理架構(gòu)，推進金融治理體系和治理能力的現(xiàn)代化。

以下為行貨幣政策執(zhí)行報告中《健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架》專欄全文

黨的十九大報告明確要求，健全貨幣政策與宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架。這是反思全球金融危機教訓(xùn)并結(jié)合我國國情的重要部署，有助于在保持幣值穩(wěn)定的同時促進金融穩(wěn)定，提高金融調(diào)控的有效性，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險，切實維護宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定和國家金融安全。

傳統(tǒng)央行政策框架以貨幣政策為核心，主要關(guān)注的是經(jīng)濟周期和貨幣政策。經(jīng)濟周期一般指經(jīng)濟活動水平擴張與收縮的交替波動。傳統(tǒng)宏觀經(jīng)濟學(xué)側(cè)重考慮資本、勞動等實際經(jīng)濟變量對經(jīng)濟周期波動的影響，認(rèn)為市場競爭環(huán)境下價格有足夠的靈活性來實現(xiàn)資源有效配置，因此物價穩(wěn)定即可在較大程度上代表宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定。

在這樣的背景下，貨幣政策的主要目標(biāo)就是通過逆周期調(diào)節(jié)來平抑經(jīng)濟周期波動，維護物價穩(wěn)定，這種框架對應(yīng)對高通脹確實起到了良好的作用。但以CPI 為錨的貨幣政策框架也存在缺陷，即使CPI 較為穩(wěn)定，資產(chǎn)價格和金融市場的波動也可能很大。例如，2003 年至2007 年次貸危機之前，全球經(jīng)濟處于強勁上升期，在此期間，全球CPI 漲幅基本穩(wěn)定，但同期初級商品價格和MSCI 全球股指上漲超過90%，美國大中城市房價上漲超過50%，累積了巨大的風(fēng)險。

國際金融危機促使國際社會更加關(guān)注金融周期變化，各國央行也認(rèn)識到只關(guān)注以物價穩(wěn)定等為表征的經(jīng)濟周期來實施宏觀調(diào)控顯然已經(jīng)不夠，央行傳統(tǒng)的單一調(diào)控框架存在著明顯缺陷，難以有效應(yīng)對系統(tǒng)性金融風(fēng)險，在一定程度上還可能縱容資產(chǎn)泡沫，積聚金融風(fēng)險。

比較而言，金融周期主要是指由金融變量擴張與收縮導(dǎo)致的周期性波動。評判金融周期，最核心的兩個指標(biāo)是廣義信貸和房地產(chǎn)價格，前者代表融資條件，后者反映投資者對風(fēng)險的認(rèn)知和態(tài)度。由于房地產(chǎn)是信貸的重要抵押品，因此兩者之間會相互放大，從而導(dǎo)致自我強化的順周期波動。而廣義信貸和資產(chǎn)價格還會通過資產(chǎn)負債表等渠道進一步把金融和實體經(jīng)濟聯(lián)系起來。當(dāng)經(jīng)濟周期和金融周期同步疊加時，經(jīng)濟擴張或收縮的幅度都會被放大；而當(dāng)經(jīng)濟周期和金融周期不同步時，兩者的作用方向可能不同甚至相反，會導(dǎo)致宏觀調(diào)控政策的沖突和失效。中央銀行僅借助貨幣政策工具難以有效平衡好經(jīng)濟周期和金融周期調(diào)控。

針對日益重要的金融周期問題，需要引入宏觀審慎政策加以應(yīng)對，彌補原有調(diào)控框架存在的弱點和不足，加強系統(tǒng)性金融風(fēng)險防范。一是不同市場和經(jīng)濟主體之間差異很大，在部分市場還比較冷的同時有的市場可能已經(jīng)偏熱，作為總量調(diào)節(jié)工具的貨幣政策難以完全兼顧不同的市場和主體；二是房地產(chǎn)等資產(chǎn)市場天然容易加杠桿，具有“買漲不買跌”的特征，容易出現(xiàn)順周期波動和超調(diào)，這就使利率等價格調(diào)節(jié)機制難以有效發(fā)揮作用，需要宏觀審慎政策對杠桿水平進行逆周期的調(diào)節(jié)。

健全宏觀審慎政策框架、并與貨幣政策相互配合，能夠更好地將幣值穩(wěn)定和金融穩(wěn)定結(jié)合起來。貨幣政策與宏觀審慎政策都可以進行逆周期調(diào)節(jié)，都具有宏觀管理的屬性。貨幣政策主要針對整體經(jīng)濟和總量問題，側(cè)重于物價水平的穩(wěn)定，以及經(jīng)濟和就業(yè)增長；而宏觀審慎政策則直接和集中作用于金融體系本身，能夠“對癥下藥”，側(cè)重于維護金融穩(wěn)定和防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險，兩者恰好可以相互補充和強化。

隨著對宏觀審慎政策重視程度的提高，國際金融危機以來，全球出現(xiàn)了將貨幣政策與宏觀審慎政策更緊密融合的趨勢，不少央行在實質(zhì)上具備了貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架的內(nèi)涵。例如，英國將貨幣政策、宏觀審慎政策和微觀審慎監(jiān)管職能集中于央行，在已有貨幣政策委員會之外，設(shè)立了金融政策委員會負責(zé)宏觀審慎管理；歐元區(qū)也逐步建立了以歐央行為核心、歐央行和各成員國審慎管理當(dāng)局共同負責(zé)的宏觀審慎政策框架，把宏觀審慎政策和貨幣政策更緊密地結(jié)合在一起。

我國較早即開始了貨幣政策與宏觀審慎政策相結(jié)合的探索和實踐，并取得了較好效果。一方面，積極穩(wěn)妥推動貨幣政策框架從數(shù)量型調(diào)控為主向價格型調(diào)控為主逐步轉(zhuǎn)型，創(chuàng)新多種貨幣政策工具，保持流動性基本穩(wěn)定，不斷增強利率調(diào)控和傳導(dǎo)能力。另一方面，著力建立和完善了宏觀審慎政策框架，不少探索從全球看亦具有創(chuàng)新性。一是在2011 年正式引入差別準(zhǔn)備金動態(tài)調(diào)整機制，其核心是金融機構(gòu)的信貸擴張應(yīng)與經(jīng)濟增長的合理需要及自身的資本水平等相匹配，也就是要求金融機構(gòu)“有多大本錢就做多大生意”，不能盲目擴張和過度加杠桿。

針對金融市場和金融創(chuàng)新的快速發(fā)展，2016 年起將差別準(zhǔn)備金動態(tài)調(diào)整機制“升級”為宏觀審慎評估體系（MPA），將更多金融活動和資產(chǎn)擴張行為納入宏觀審慎管理，從七大方面對金融機構(gòu)的行為進行引導(dǎo)，實施逆周期調(diào)節(jié)。之后又于2017年將表外理財納入MPA 廣義信貸指標(biāo)范圍，以引導(dǎo)金融機構(gòu)加強表外業(yè)務(wù)的風(fēng)險管理； 2018 年還將把同業(yè)存單納入MPA 同業(yè)負債占比指標(biāo)考核。

二是將跨境資本流動納入宏觀審慎管理范疇，從外匯市場和跨境融資兩個維度，從市場加杠桿融資和以自有資金短期炒作兩種行為模式入手，以公開、透明、市場化的手段進行逆周期調(diào)節(jié)，促進金融機構(gòu)穩(wěn)健經(jīng)營，維護金融穩(wěn)定。

三是繼續(xù)加強房地產(chǎn)市場的宏觀審慎管理，形成了以因城施策差別化住房信貸政策為主要內(nèi)容的住房金融宏觀審慎政策框架。從政策落實情況看，當(dāng)前銀行體系流動性基本穩(wěn)定，貨幣信貸和社會融資規(guī)模保持平穩(wěn)增長，絕大多數(shù)銀行業(yè)金融機構(gòu)經(jīng)營穩(wěn)健，金融市場上的加杠桿和投機行為得到了一定程度抑制，企業(yè)和居民的正常融資需求也得到了保障。貨幣政策和宏觀審慎政策相互配合，為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革營造了中性適度的貨幣金融環(huán)境，同時較好地防范了系統(tǒng)性金融風(fēng)險，維護了金融穩(wěn)定，有力促進了宏觀經(jīng)濟健康可持續(xù)發(fā)展。

下一步，按照黨中央和國務(wù)院部署，人民銀行將繼續(xù)健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控體系：繼續(xù)完善貨幣政策框架，強化價格型調(diào)控和傳導(dǎo)，繼續(xù)深化利率和匯率市場化改革，發(fā)揮金融價格杠桿在優(yōu)化資源配置中的決定性作用；繼續(xù)完善宏觀審慎政策框架，將更多金融活動、金融市場、金融機構(gòu)和金融基礎(chǔ)設(shè)施納入宏觀審慎政策的覆蓋范圍；完善貨幣政策和宏觀審慎政策治理架構(gòu)，推進金融治理體系和治理能力的現(xiàn)代化。

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