剖析小米的估值：小米的合理估值是多少

• 2018年6月17日 ZhangHongYuan來源：新浪財經(jīng) 三善 1207 78
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  2018-2023年IT培訓(xùn)產(chǎn)業(yè)深度調(diào)研及未來發(fā)展現(xiàn)狀趨勢預(yù)測報告

  隨著國內(nèi)經(jīng)濟的發(fā)展，IT培訓(xùn)市場發(fā)展面臨巨大機遇和挑戰(zhàn)。在市場競爭方面，IT培訓(xùn)企業(yè)數(shù)量越來越多，市場正面臨著供給與需求的不對稱，IT培訓(xùn)行業(yè)有進一步洗牌的強烈要求，但是在一些IT培訓(xùn)細分...

國內(nèi)其他的一線手機品牌也均未上市(華為、OPPO、VIVO)，難以獲取行業(yè)的比較數(shù)據(jù)，因此對其進行細致的估值考察就顯得非常必要。

智能手機及互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)板塊的主要風(fēng)險有以下幾點：首先小米海外市場拓展可能低于預(yù)期，去年小米超越三星成為印度市場市占率第一名的消息吸引了很多關(guān)注，今年OPPO和榮耀都加強了在印度市場的產(chǎn)品投放和品牌宣傳，小米低性價比的策略勢必受到?jīng)_擊。其次小米的單機ARPU收入在2017年增速即出現(xiàn)放緩，客戶群體購買力能否提升值得觀察?？赡艹霈F(xiàn)的一種情況是隨著小米用戶的經(jīng)濟情況出現(xiàn)改善轉(zhuǎn)而購買其他品牌，小米手機始終以其高性價比的定位吸引入門級使用者，而這些客戶的貨幣化能力是非常差的。最后手機市場的競爭殘酷而又瞬息萬變，小米2015年高歌猛進之后便迎來銷量大幅下滑，一旦出現(xiàn)技術(shù)路線判斷失誤或者供應(yīng)鏈管理失誤帶來的安全及出貨問題都會對企業(yè)產(chǎn)生巨大的傷害，這種行業(yè)性風(fēng)險也值得投資者警惕。

IoT及生活消費板塊：

小米集團的IoT及生活消費板塊因為業(yè)務(wù)分散而難以進行預(yù)測，但是該業(yè)務(wù)絕對是小米未來最重要的看點。從雷軍自己提到的“鐵人三項”戰(zhàn)略也可以看出物聯(lián)網(wǎng)在整體布局中的重要意義。首先非手機硬件是整體硬件產(chǎn)品的重要組成部分，例如音響、可穿戴設(shè)備、智能家居等等;其次，正是因為有如此數(shù)量的硬件品類，以及小米所投資的生態(tài)鏈企業(yè)開創(chuàng)的眾多品牌，才讓小米的新零售策略得以推進，讓客戶逛小米之家的頻次和可購買產(chǎn)品都極大豐富;最后隨著智能產(chǎn)品的廣泛滲透，以及5G帶來的通信基礎(chǔ)設(shè)施的完善，物聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)未來可能會延伸出多種商業(yè)模式。因此假如手機是現(xiàn)在小米模式的基石，物聯(lián)網(wǎng)則是小米模式的未來。

圖7：小米集團的“鐵人三項”戰(zhàn)略及解讀

如何判斷物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的潛在空間，需要進行較為抽象的思考。小米體系的核心在于通過管理能力輸出從而生產(chǎn)高性價比產(chǎn)品，該模式理論上能夠顛覆大部分現(xiàn)有消費品。全國2017年社會消費品零售總額達到36.62萬億元，按照雷總對小米萬億收入的設(shè)想，假設(shè)該目標十年后實現(xiàn)，扣除手機和互聯(lián)網(wǎng)的2500億收入，剩下7500億IoT收入占到全國消費品的2%。該收入規(guī)?，F(xiàn)在僅次于上汽集團，在所有消費品制造業(yè)排名第二，遠超進行電子加工的工業(yè)富聯(lián)(3545億)和美的集團(2419億)。2017年物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)收入200億元，用十年時間完成則7500億收入對應(yīng)CAGR為43%。按照這個增速2020年物聯(lián)網(wǎng)收入將達到600億，給予5%的凈利潤率水平以及40倍估值(和CAGR匹配)，則對應(yīng)約200億美金市值。

如果采取更激進的方式，考慮到小米模式拓展新品類的能力極強，整體增速并不一定是線性的，前期可能會有更快的增長率，假設(shè)三年翻十倍在2020年就實現(xiàn)2000億人民幣收入。這個假設(shè)是比較樂觀的，相當于小米的物聯(lián)網(wǎng)收入屆時就可以超越格力電器這樣的白電巨頭。按照5%凈利率對應(yīng)100億利潤，接下來7年實現(xiàn)7500億收入對應(yīng)CAGR為20%，給予20倍估值，對應(yīng)約300億美金市值，因而可以認為小米物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)三年后較寬的估值區(qū)間在200-300億美金之間。

物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的兩個核心假設(shè)在于未來的復(fù)合增長率CAGR以及物聯(lián)網(wǎng)運營的貨幣化能力，進行如下的敏感性分析，給予硬件5%、服務(wù)25%的凈利率。悲觀情形即80%CAGR、3%物聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入占比對應(yīng)三年后67.07億元凈利潤，中性情形即100%CAGR、3%物聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入占比對應(yīng)92.00億元凈利潤，樂觀情形即120%CAGR、3%物聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入占比對應(yīng)122.45億元凈利潤。給予相比智能手機較高的20倍估值，則以12%凈利率折現(xiàn)，在中性情況給物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)接近201億美金的估值，符合前述估值范圍(悲觀和樂觀情況對應(yīng)146億及268億美金)。

表4：對物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)利潤進行敏感性分析(單位：億元)

IoT及生活消費板塊的主要風(fēng)險在于小米向白電、小家電等領(lǐng)域的滲透過程中將遇到現(xiàn)有巨頭的頑強抵抗，可能難以像在開關(guān)、充電器等市場快速獲得較大份額。過度擴張的品類可能帶來精力分散，即使依靠外部團隊創(chuàng)業(yè)來擴充人力資本，在專業(yè)研發(fā)能力和供應(yīng)鏈管理上依然存在差距。而眾多消費品業(yè)務(wù)渠道分散，通過小米之家和小米網(wǎng)較難觸及三四線及以下城市的客戶，現(xiàn)有的高速增長期可能在享受完渠道紅利后會遇到瓶頸。

本文的估值方法基于公司現(xiàn)有的經(jīng)營情況，從一級市場角度對小米的價值進行合理估測，上市之后二級市場交易情緒帶來的潛在溢價不在本文分析范疇內(nèi)。由于詳細的融資計劃尚未推出，募資金額對上市公司未來經(jīng)營帶來的影響并未包含在內(nèi)，對市值的計算也未考慮匯率可能出現(xiàn)的波動。綜上在中性情形假設(shè)下可以得出小米集團各大業(yè)務(wù)板塊未來市值的整體估計，按照12%資本成本折現(xiàn)對應(yīng)今年投后估值約為527億美金。

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