因此，我們在2015年提出“一線房價翻一倍”，房地產(chǎn)周期長期看人口，短期看金融和土地，直觀看庫存。這可以解釋2015-2016年中國房價的區(qū)域分化嚴重，以前“區(qū)域均衡發(fā)展、控制大城市規(guī)模、重點發(fā)展小城鎮(zhèn)”是不符合城市化發(fā)展基本規(guī)律的。

　　自去年末中央提出推行“人地掛鉤”、建立促進房地產(chǎn)長效機制以來，熱點城市的相關進展不及預期，目前限購限貸、房貸優(yōu)惠折扣上浮等短期調(diào)控政策只是把需求推遲。比如，在《北京市2017年國有建設用地供應計劃》中，商品住宅用地計劃僅安排260公頃(含自住型商品房用地83公頃)，比2016年的850公頃驟減近七成。2月28日，習近平總書記在主持召開中央財經(jīng)領導小組第十五次會議時指出，建立促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展長效機制，其中一個亮點是要調(diào)整和優(yōu)化中長期供給體系，實現(xiàn)房地產(chǎn)市場動態(tài)均衡。從土地制度上看，城市土地供給規(guī)模由政府制定的中長期土地利用規(guī)劃、五年土地利用計劃、年度土地利用計劃等確定，一旦中長期土地利用規(guī)劃和相關城市總體規(guī)劃確定總量，除非進行修訂，否則土地供給將受到嚴格限制。如果長效機制建立不理想，2017年底-2018年上半年一線和部分二線房價或?qū)⒚媾R新一輪上漲壓力。

　　2.2 三四線城市內(nèi)部分化是必然，未來仍將持續(xù)

　　從總體上講，三四線城市之所以地產(chǎn)銷量分化明顯，主要在于三四線城市的范圍廣、數(shù)量多、情況各異。

　　由于并無明確的城市分線標準，學界和市場通常把三四線城市視作除一二線以外的其他地區(qū)。當前，除4個直轄市外，我國大陸有334個地級行政區(qū)域(含276個地級城市、10個副省級省會城市、5個計劃單列市)，2850個縣級單位(含921個市轄區(qū)、361個縣級市、1397個縣、117個自治縣)。大部分縣級市隸屬于地級以上城市，但仍有一些隸屬于地區(qū)或盟或自治州等其他地級行政單位。

　　這意味著如果僅以地級城市論三四線城市，三四線城市數(shù)量高達260-270個左右。如果加上縣級市，三四線城市數(shù)量則高達600個以上;再考慮縣，則有2000個以上。在數(shù)量龐大、情況各異的劃分下，三四線城市內(nèi)部分化是必然的。以地級城市論，260-270個三四線城市出現(xiàn)50個、乃至100個表現(xiàn)不錯的三四線城市是非常正常的;如果從縣級層面論，出現(xiàn)500個左右與三四線整體發(fā)展趨勢不一致的縣級市或縣也是很正常的事情。

　　并且，三四線城市內(nèi)部差異也很大。一個地級市既包括城區(qū)、市區(qū)(市轄區(qū))，還包括下轄縣(縣級市);在縣內(nèi)部，既包括縣城，還包括下轄建制鎮(zhèn)。比如，根據(jù)浙江省官方數(shù)據(jù)，2016年11月末全省可售商品房庫存去化周期為12.1個月;其中，11個設市市區(qū)平均為10.5個月，54個縣(縣級市)為14.7個月。分設市市區(qū)看，紹興去化周期為15.2個月，麗水則為8.3個月;分縣(市)看，有46個縣(市)商品房去化周期在20個月以內(nèi)，有6個在20-24個月，有2個縣在24-30個月。

　　在農(nóng)民工回流背景下，內(nèi)部分化足以可以解釋除大都市圈周邊的三四線城市外，為什么2015-2016年還有一些其他三四線城市地產(chǎn)銷量火爆。否則以三四線人口再集聚或逆城市論，難以解釋三四線城市內(nèi)部的明顯分化。比如，在同樣是傳統(tǒng)農(nóng)民工輸出大省，為什么2015-2016年江西商品房銷售面積累計增幅高達54%(扣除二線)，湖南、安徽接近40%，河南為34%，而四川、湖北則不到30%，重慶只有23%。并且，在一個省內(nèi)部，各地區(qū)的差異也很大，比如2015-2016年江西的萍鄉(xiāng)市累計增幅高達140%，景德鎮(zhèn)市累計增幅則不到2%。

　　總之，三四線城市內(nèi)部分化明顯，并仍將持續(xù)，一些城市逐漸脫穎而出成為熱點三四線城市。就如同在二線城市中，2015-2016年房價漲幅分化也非常明顯。比如，合肥、廈門等二線城市暴漲，但沈陽、長春、哈爾濱等二線城市漲幅很小、甚至不如一些三四線城市。

　　總的來說，在人口遷移趨勢上，我們維持人口向大都市圈及部分核心二線城市遷移趨勢不變，并強調(diào)在農(nóng)民工回流背景下三四線城市內(nèi)部分化明顯。

　　3 2017年三四線去庫存超預期，部分城市補庫存有助于投資改善

　　3.1 2017年三四線城市房地產(chǎn)去庫存分化較大

　　2016年末中央經(jīng)濟工作會議強調(diào)，要堅持分類調(diào)控，因城因地施策，重點解決三四線城市房地產(chǎn)庫存過多問題。從全國整體看，三四線城市去庫存分化較大，部分去庫存充分，部分壓力仍然很大。

　　在狹義庫存方面，2016年末全國商品房待售面積(現(xiàn)房庫存)為6.95億平方米，較2015年末下降3.2%;其中，商品住宅待售面積為4.03億平方米，較2015年末下降11%。以待售面積/12月均現(xiàn)房銷售面積計算，2016年末全國商品房可售庫存去化周期為19.5個月，較2015年末下降5.6個月;其中，商品住宅可售庫存為13.9個月，下降5.3個月;非住宅可售庫存為43.6個月，下降6.9個月。

　　在廣義庫存方面，原則上以累計新開工面積減去累計銷售面積計算，并扣除非住宅的自持部分(假定比例為30%)。2016年末全國商品房廣義庫存為43.2億平方米，較2015年末下降1.3%;去化周期為32.9個月，下降7.9個月。商品住宅廣義庫存為25.4億平方米，下降7.8%;去化周期為22.2個月，下降7.3個月。非住宅廣義庫存為17.8億平方米，上升9.8%;去化周期為107.6個月，下降13個月。

　　此外，上述估計還未考慮待開發(fā)土地面積，2016年末為3.5億平方米，以容積率1.5-2.0計算，商品房待開發(fā)面積有5.3-7.0億平方米。

　　從省級層面看，東北、西北地區(qū)廣義庫存高企，中南、西南地區(qū)庫存較為合理。東北、西北地區(qū)多數(shù)省份去化周期最長，去化壓力大;其次是浙江、福建、河北、甘肅;再次是云南、山東、江蘇、安徽、陜西等地;廣東、廣西、江西、湖南、湖北、四川、貴州、重慶等地區(qū)的去化周期則比較合理。

　　3.2 2017-2018年補庫存將推動房地產(chǎn)投資

　　從政策上看，房地產(chǎn)去庫存政策對銷售的影響將邊際下降。根據(jù)2月23日住房和城鄉(xiāng)建設部相關負責人介紹，在去庫存方面，今年各地將總結經(jīng)驗，繼續(xù)鼓勵、引導農(nóng)民工和農(nóng)民進城安居;繼續(xù)推進三四線城市的棚改貨幣化安置，繼續(xù)提高比例，2017年全國棚改計劃目標為600萬套;繼續(xù)推進住房租賃市場發(fā)展去庫存;繼續(xù)推進跨界地產(chǎn)發(fā)展去庫存。但是，由于2016年地產(chǎn)銷售火爆，2017年總體購房需求將邊際減少，加之高基數(shù)效應，政策對地產(chǎn)銷量的影響將邊際下降。

　　從各地實際情況看，遼寧、黑龍江等地區(qū)因人口外流等去庫存乏力，廣東等地區(qū)已完成去庫存任務。2016年廣東、浙江等省大幅超額完成去庫存任務。廣東省2016年化解商品房庫存面積2197萬平方米，大幅超額完成全年化解250萬平方米的工作任務，去庫存周期為11.2個月，比2015年底縮短了6個月;其中商品住宅狹義庫存去化周期降至6個月左右。浙江省2016年底新建商品房可售房源消化周期為11.7個月，達到了《浙江省房地產(chǎn)供給側結構性改革工作方案》提出的10-16個月的合理水平;不過，從前述分析的廣義庫存看，浙江省的廣義庫存去化壓力仍然較大。

　　從1-2月數(shù)據(jù)看，三四線樣本城市銷量同比增速仍然保持高位，但較2016年12月下降。在根據(jù)Wind日交易數(shù)據(jù)整理的46個三四線樣本城市中，2017年1-2月有34個三四線樣本城市的日均成交量同比為正，其中有29個城市同比增速超過20%、16個超過50%、3個超過100%。但從整體看，以簡單算術平均值計算，1-2月三四線城市房地產(chǎn)成交量同比增速為38.0%，保持快速增長，但低于2016年12月的42.8%;從月日均成交量合計同比看，1-2月，46個三四線樣本城市同比增速為26.2%，低于2016年12月的29.3%。

　　上調(diào)2017年全國房地產(chǎn)投資增速至4%、上半年5%。2016年底市場對2017年房地產(chǎn)投資預測普遍悲觀，大部分預測均為負增長，我們在《為什么我們對2017年房地產(chǎn)投資預測不悲觀?》報告中，基于基本結構法(土地購置費+房屋施工面積*單位建安成本)、細項結構法(土地購置費+建筑工程支出+安裝工程支出+設備工器具購置支出+其他)、地區(qū)結構法(一線城市+二線城市+環(huán)一線的三四線城市+其他三四線城市)等三種方法，預測今年房地產(chǎn)投資增速在2%-3%左右。其中的一個邏輯是，2015-2016年一線、部分二線城市以及一些三四線城市庫存去化充分，補庫存需求強烈。當前部分三四線城市銷售火爆、庫存去化充分，這將拉動土地購置和房地產(chǎn)開發(fā)投資。