一、把鏡頭拉近：三條熱搜里的“暗線”

1. 2024年8月，國家能源局一次性批復(fù)六個“沙戈荒”新能源大基地，配套文件中首次把“煤制油+CCUS”“生物質(zhì)制油+綠氫”列入同一項(xiàng)目包，被業(yè)內(nèi)稱為“人造原油”國家隊(duì)入場券;

2. 10月，歐盟碳邊境調(diào)節(jié)機(jī)制(CBAM)試運(yùn)行范圍擴(kuò)大到“液體燃料”，國內(nèi)一家煤制油企業(yè)憑“負(fù)碳標(biāo)簽”反收歐洲客戶每噸額外溢價，訂單排到2026年;

3. 11月，中國石化在進(jìn)博會上簽下全球最大一筆可持續(xù)航空燃料(SAF)長約，原料指向“廢棄油脂+煤制油共煉”，被視作人造原油“航空場景”商業(yè)化元年。

三件事，同一個關(guān)鍵詞：人造原油。中研普華人造原油報(bào)告用一句話總結(jié)：當(dāng)“能源安全”疊加“碳中和”，人造原油不再是戰(zhàn)略備胎，而是未來十年中國原油對外依存度能否“軟著陸”的最大變量。

二、為什么“人造原油”突然火了?

- 需求端：國內(nèi)原油對外依存度仍在高位爬坡，而交通、化工兩大終端需求保持剛性;傳統(tǒng)油田增產(chǎn)空間有限，頁巖油又受資源稟賦約束，“自己造油”成為最可控的增量。

- 政策端：從《現(xiàn)代煤化工產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展布局方案》到《綠色航空燃料試點(diǎn)方案》，再到即將落地的“十五五”能源規(guī)劃，官方文件首次用“人造原油”替代“煤制油/生物質(zhì)油”等分散表述，補(bǔ)貼、碳稅減免、綠色信貸全面向這一口徑傾斜。

- 技術(shù)端：費(fèi)托合成、懸浮床加氫、生物航煤共煉三大路線在2023-2024年集中商業(yè)化，噸油完全成本三年腰斬，碳足跡最低可做到“負(fù)值”。

中研普華報(bào)告特別提示：與十年前“煤制油大躍進(jìn)”不同，本輪產(chǎn)能擴(kuò)張是“政策+市場+金融”三螺旋驅(qū)動，項(xiàng)目IRR平均抬升兩個百分點(diǎn)，且自帶碳資產(chǎn)收益。

三、產(chǎn)業(yè)鏈四張圖：一眼看懂錢往哪里流

1. 原料端：煤、油頁巖、廢棄油脂三大路線

- 煤制油：低階煤資源豐富，技術(shù)最成熟，但碳排放高，必須與CCUS耦合才能拿到“準(zhǔn)生證”;

- 油頁巖：東北、鄂爾多斯盆地儲量可觀，政策允許“先建后核”，適合“資源+化工”一體化玩家;

- 生物質(zhì)：地溝油、棕櫚酸化油、秸稈熱解油，碳足跡最低，可直供歐洲 SAF 市場，溢價明顯。

2. 技術(shù)端：三條工藝路線“賽馬”

- 費(fèi)托合成：產(chǎn)物清潔、石腦油收率高，是“煤制油”絕對主力;

- 懸浮床加氫：可吃“粗糧”——高硫、高金屬劣質(zhì)渣油，噸油成本再降一成;

- 生物共煉：把地溝油與煤/油頁巖摻煉，一步到位出航煤，碳強(qiáng)度比化石航煤低八成以上。

3. 產(chǎn)品端：從“成品油”到“化工品”

- 成品油：煤基柴油、煤基石腦油，已納入國六B標(biāo)準(zhǔn)，可直接進(jìn)中石化、中石油銷售網(wǎng)絡(luò);

- 化工品：α-烯烴、高碳醇、高端白油，是新能源電池隔膜、光伏膠膜、航空潤滑油的上游;

- 可持續(xù)航空燃料：歐洲2025年起強(qiáng)制摻混比例逐年提高，國內(nèi)多家企業(yè)已鎖定十年長約。

4. 金融端：從“項(xiàng)目貸”到“碳收益”

- 綠色信貸：央行碳減排支持工具利率低至LPR減點(diǎn)，最長十五年;

- CCER：每減排一噸CO?可獲額外收益，煤制油+CCUS項(xiàng)目已拿到首批備案;

- REITs：首批“綠色能源基礎(chǔ)設(shè)施”試點(diǎn)把人造原油裝置納入底層資產(chǎn)，提前回收現(xiàn)金流。

四、2024-2029年五大細(xì)分“黃金賽道”

1. 煤制油+百萬噸級CCUS

陜西榆林、內(nèi)蒙古鄂爾多斯已出現(xiàn)“煤制油-CCUS-驅(qū)油封存”一體化示范，噸油邊際成本再降，碳資產(chǎn)收益覆蓋折舊。

2. 廢棄油脂制SAF(可持續(xù)航空燃料)

上海、廣東、四川三地自貿(mào)區(qū)已發(fā)放“地溝油出口航煤”配額，價格與歐洲市場掛鉤，利潤天花板遠(yuǎn)高于國內(nèi)柴油。

3. 油頁巖原位開采

吉林樺甸、遼寧撫順啟動“井下電加熱+水平井”試點(diǎn)，資源利用率從三成提到七成，噸油現(xiàn)金成本逼近常規(guī)原油。

4. 懸浮床加氫共煉

山東、浙江多家煉廠改造裝置，可把劣質(zhì)渣油、廢機(jī)油、塑料熱解油“一鍋出”清潔燃料，改造投資回收期三年左右。

5. 生物質(zhì)熱解油“分布式撬裝”

安徽、河南、黑龍江出現(xiàn)百噸級撬裝裝置，靠近田間地頭，解決秸稈禁燒痛點(diǎn)，油品直供縣域加油站。

五、區(qū)域版圖：哪里還有“價值洼地”?

- 西北：煤、風(fēng)光、CCUS三位一體，適合“煤制油+綠氫”耦合;

- 東北：油頁巖+老工業(yè)基地政策，適合“資源+煉化”一體化;

- 華東：煉廠集群+港口出口，適合“懸浮床+SAF”共煉;

- 華南：地溝油資源富集，適合“生物質(zhì)制油+外貿(mào)”雙輪驅(qū)動;

- 華中：農(nóng)業(yè)秸稈豐富，適合“分布式熱解油+縣域能源微網(wǎng)”。

中研普華報(bào)告特別提示：中西部園區(qū)普遍給出“三免兩減半”+“原料保供”組合，落地一套百萬噸級裝置綜合成本可比東部低一到兩成。

六、商業(yè)模式“三級跳”：從賣噸油到賣“碳服務(wù)”

- 1.0時代：賣成品油，賺批零差價，現(xiàn)金流看油價臉色;

- 2.0時代：賣化工品，鎖定長協(xié)，現(xiàn)金流穩(wěn)定但天花板低;

- 3.0時代：賣“低碳燃料+碳資產(chǎn)”套餐，從設(shè)計(jì)、建設(shè)到碳足跡認(rèn)證一條龍，按“噸油+噸碳”雙計(jì)價，IRR再抬升。

七、綠色金融“工具箱”

- 綠色信貸：央行碳減排支持工具利率低至同期LPR減點(diǎn);

- CCER質(zhì)押貸：以自愿減排量為質(zhì)押，多家股份行已落地首單;

- 綠色債券：募集資金可百分百用于擴(kuò)建人造原油裝置;

- REITs：首批“綠色能源基礎(chǔ)設(shè)施”試點(diǎn)把人造原油裝置納入底層資產(chǎn)。

八、風(fēng)險(xiǎn)清單：看起來很美，其實(shí)要躲的坑

1. 政策波動：補(bǔ)貼退坡、碳稅調(diào)整直接影響盈利模型;

2. 原油價格：若國際油價持續(xù)低位，人造原油經(jīng)濟(jì)性將被擠壓;

3. 技術(shù)迭代：二代生物航煤、綠氫直接合成油路線可能“彎道超車”;

4. 原料供應(yīng)：地溝油、低階煤價格波動大，需簽訂長期保供協(xié)議;

5. 環(huán)評收緊：煤化工項(xiàng)目碳排放總量控制趨嚴(yán)，新增產(chǎn)能審批難度加大。

九、中研普華“四維”盡調(diào)模型

- 看資源：原料是否可鎖定十年以上長協(xié);

- 看技術(shù)：工藝包是否完成萬噸級商業(yè)化驗(yàn)證;

- 看市場：產(chǎn)品是否納入國六B、SAF強(qiáng)制摻混目錄;

- 看金融：是否具備REITs、CCER、綠色信貸多元退出通路。

報(bào)告同時給出“紅綠燈”：四項(xiàng)全部滿足亮綠燈;缺一項(xiàng)亮黃燈，需補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)緩釋;缺兩項(xiàng)及以上亮紅燈，建議放棄。

十、標(biāo)桿企業(yè)速寫：它們?nèi)绾伟选叭嗽煸汀睙挸涩F(xiàn)金奶牛

- A公司：煤制油+CCUS一體化，把捕集的CO?賣給油田驅(qū)油，噸油邊際成本再降;

- B公司：廢棄油脂制SAF，鎖定歐洲航司十年長約，利潤天花板遠(yuǎn)高于國內(nèi)柴油;

- C公司：懸浮床共煉裝置改造，把廢機(jī)油、塑料熱解油“一鍋出”，三年回本;

- D公司：生物質(zhì)熱解油撬裝裝置，百噸級分布式、靠近田間地頭，解決秸稈禁燒痛點(diǎn);

- E公司：打造“碳資產(chǎn)通”小程序，幫助人造原油企業(yè)把富余CCER掛牌交易，平臺抽傭+數(shù)據(jù)服務(wù)雙輪驅(qū)動。

十一、給投資者的三個錦囊

1. 不要“唯規(guī)模”論：優(yōu)先選擇“資源+技術(shù)+碳資產(chǎn)”三位一體的小巨人，而非大而全的傳統(tǒng)煤化工;

2. 不要“唯油價”論：關(guān)注“碳收益+化工品溢價”雙重現(xiàn)金流，對沖油價波動;

3. 不要“唯補(bǔ)貼”論：綠色信貸只是錦上添花，真正決定生死的是產(chǎn)品能否納入強(qiáng)制摻混目錄。

結(jié)語：人造原油的未來，是“低碳燃料”而非“備胎”

中研普華報(bào)告最后提醒：未來五年，人造原油將從“戰(zhàn)略儲備”走向“市場主流”，再走向“碳中和標(biāo)配”。技術(shù)、金融、政策三螺旋一旦耦合，將誕生一批千億市值的“綠色油公司”。留給觀望者的時間窗口，不會超過二十四個月。

中研普華依托專業(yè)數(shù)據(jù)研究體系，對行業(yè)海量信息進(jìn)行系統(tǒng)性收集、整理、深度挖掘和精準(zhǔn)解析，致力于為各類客戶提供定制化數(shù)據(jù)解決方案及戰(zhàn)略決策支持服務(wù)。通過科學(xué)的分析模型與行業(yè)洞察體系，我們助力合作方有效控制投資風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化運(yùn)營成本結(jié)構(gòu)，發(fā)掘潛在商機(jī)，持續(xù)提升企業(yè)市場競爭力。

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